12月27日周六，有關央行發布重要信貸政策調整的消息通過微信等渠道開始廣為傳播。消息擴散得很快：央行發了個文件，名稱是《關于存款口徑調整后存款準備金政策和利率管理政策有關事項的通知》。，聯想到周一期鋼強勢沖高的走勢，似乎市場已經對這一變相降準做出了反應，目前有必要回顧下近期宏觀面的一系列調整，分析政策調控的意圖和著力點，才能把握新年鋼價走勢的新變化。

   突然變相降準情非得已

      中央經濟工作會議12月9日至11日在北京舉行，就在中央經濟工作會議之前，央行11月22日央行下調金融機構人民幣貸款和存款基準利率已經過去月余，這是兩年以來首次降息，而且超越常規的是這次降息居然在降準之前，凸顯了當前貨幣政策的“非?！碧卣骱蛯蜃饔谩?

     中央經濟工作會議明確，2015年宏觀經濟政策的基本取向是“穩中求進”，要實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策。堅持以提高經濟發展質量和效益為中心，主動適應經濟發展新常態，繼續實施穩健的貨幣政策，更加注重松緊適度。

     與去年中央經濟工作會議上提出的“繼續實施積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策”表述所不同，會議提出明年我國在繼續實施積極的財政政策的同時，將實施穩健的貨幣政策。財政、貨幣雙政策由還是過去兩年來的 “積極穩健”相配，但是此時不同于往日，主動適應經濟發展新常態，繼續實施穩健的貨幣政策，更加注重松緊適度。松緊適度的說法意味深長。穩健”盡管比“適度寬松”有所“回撤”，但它屬于中性政策，不會明顯“從緊”，在具體操作上更具靈活性和應變性，對各類工具的使用也強調合理適度。

     貨幣政策的轉向其實是迫不得已的，近期國內外經濟形勢異常復雜，多種矛盾因素相互交織纏繞，國際經濟環境的復雜性主要表現在四個方面：其一，世界各國先行指數紛紛在2014年一、二季度見頂，歐債危機反復發作，日本天量QE刺激經濟，這意味著2014年全球經濟復蘇處于下行區間；其二，發達國家除美國外由于金融危機深層次的原因沒有得到解決，投資低迷，失業率居高不下、出口競爭力不足、政府債務率居高不下等因素直接導致了這些國家經濟復蘇步伐放緩；其三，發達國家通貨緊縮的預期和新興市場國家的貨幣貶值的預期產生直接沖突，從而引發雙方在貨幣政策上出現背道而馳的調整；其四，國際資本市場出現短期資本流動加劇，大宗商品暴跌趨勢有所加速。

     在這樣的情況下，不可能繼續維持目前國內經濟高速增長，近年推動經濟增長的幾大動力，在2014年都逐步衰退。為應對國際金融危機沖擊的4萬億投資計劃進入尾聲；房地產投資增速持續下滑；由于世界經濟不景氣，今年下半年由國外庫存回補拉動的出口增速無法延續，因此出口也在下滑。

     在商品銀行信貸回收沖動較大、信貸緊縮慣性較強、外匯占款規模下降以及歷史存量較高等因素，使中國近期流動性進行定向寬松的難度較大。2009—2010年的信貸投放以中長期項目貸款為主，這樣導致了前期信貸投放的速度和規模被項目投資的進度和規模所“綁架”。

     自2012年，中國貿易順差、FDI以及熱錢流動的規模都達到危機前的水平，從而導致外匯占款比重回升，這將使得當前中國貨幣政策直接面臨2004—2007年所面臨的困境——貨幣政策和匯率政策相沖突，導致寬松的貨幣政策被大量流出的熱錢所抵消。

     從以上的國內外各方面來看，貨幣政策的潛在轉向已成必然，在這樣的情況下，大張旗鼓的宣布進入降息通道也許能達成意料之外的效果。因為今年年底與明年年初提高利率作用不一樣的。因為，央行此次選擇年底降低利率，意味著明年所有信貸資產價格都會按照今年的利率水平進行定價。同時，也加大了明年年初利率繼續調整的預期。央行加息時點選擇非常巧妙，選擇在四季度末加急降息，一方面穩定國內市場情緒，一方面意圖部分對沖美國QE退出影響。

     相對于存貸比松綁，市場更關注此次政策調整對流動性的影響。此前，市場對于非銀行同業存款繳納準備金已有過測算。申銀萬國援引的一組數據顯示，截至2014年三季度末，非存款類金融機構在銀行的同業存款為10 .3萬億元，銀行對非存款類金融機構拆放款項余額為9.87萬億元。按照18%的存準率計算，9.87萬億元的非銀同業存款意味著將需要多補繳近1.78萬億元存準金。民生證券也持相同的看法按目前大型存款類金融機構20%存準率測算，非銀同業存款納入一般性存款，銀行需多繳近2萬億，相當于約提高存準率1.8個百分點。

      央行387號文“同業存款納入分母暫不繳準，利好銀行和股市”。存款分母擴大將釋放理論最大貸款值5.5萬億左右，但實際貸款投放受制于經濟下行和信用收縮。第二，“暫不繳準”為權宜之計，未來存不確定性。同業存款納入各項存款范圍，若繳準需要3-4次降準才能完全從總量上對沖掉，且難以從結構上在各銀行間進行精準對沖，操作復雜，因此暫不繳準實為權宜之計，意味著未來仍有可能繳準，存在不確定性。同時，考慮到一般性存款需按20%的存準率繳準，且法定存款準備金利率僅為1.62%，而同業存款暫不繳準，這為銀行將一般性存款轉換成同業存款以降低負債成本提供了監管套利空間，只要轉換成本低于3%，銀行就有動力去做轉換，從而導致一般性存款的流失和同業存款的增加。

     政策的調整意味著降準再次推遲，但降息降準在條件具備情況下仍在時間表上，降準的可能性仍然存在，預計春節前后。此外，明年一季度季末可能是再一次寬松時點，那是政府出手穩增長的常規性時點?？紤]到中國準備金率為世界最高(美國活期存款的準備金率平均約為7%，定期存款的準備金率為0)，隨著條件成熟，未來降息降準的空間較大。

   利空出盡鋼價待發力

     從鋼廠生產情況來看，據國家統計局數據，2014年11月份我國粗鋼產量為6330萬噸，同比下降0.2%，連續兩個月同比下降；當月粗鋼日均產量為211萬噸，環比下降3.12%，創今年以來新低。另據中鋼協統計，12月上旬重點企業粗鋼日產量174.90萬噸，旬環比增長2.11%；上旬末重點鋼鐵企業鋼材庫存量為1470.90萬噸，較上一旬末增加39.50萬噸，增長2.76%。11月份粗鋼產量環比下降主要是受APEC會議限產影響，11月下旬以來鋼廠產量正在加快恢復，預計12月份全國粗鋼日均產量環比將出現增長。近日財政部出臺《2015年關稅實施方案》，明年生鐵、鋼坯和長材的出口關稅維持不變，其中生鐵、鋼坯征稅25%，熱軋盤條桿等征稅15%，備受關注的鋼材出口退稅調整政策尚未出臺，此前市場盛傳含硼鋼的出口退稅將會取消。目前部分鋼廠已暫停出口報價，貿易商也在等待中。目前我國線材、螺紋鋼主要通過含硼鋼出口，如果出口退稅取消，對國內建筑鋼材市場短期將會形成較明顯的利空影響。

     目前的產量回升對鋼價走高其實壓力不大，一方面是因為盡管產量呈回升態勢，但絕對產量仍處于相對較低水平，距離上半年歷史峰值尚有一定差距。另一方面則在于經過近大半年時間的消化，當前鋼材市場社會庫存已處于較低水平。數據顯示，主要鋼材品種現有庫存總量為976.6萬噸左右，較3月初峰值下降31%，與年初庫存水平相當。隨著鋼廠投放量的增加，社會庫存將有所上升，但由于絕對量較低，短期內庫存壓力將不會顯著上升。

     統計截止到12月26日當周，全國主要鋼材市場庫存為976.6萬噸，周比增加0.88%，10月份以來首次增加。如果扣除10月國慶長假的影響，這也是今年3月份以來庫存的首次增加。分品種來看，螺紋鋼庫存增加了2.08%至391.85萬噸，連續2個交易周增加，增加幅度明顯擴大；線材庫存增加了0.42%至99.15萬噸，前周下降了1.59%；熱卷庫存下降了0.46%至236.8萬噸，連續11個交易周下降，不過近兩周下降幅度較小；冷卷庫存增加0.2%至153.5萬噸，此前兩個交易周下降；中厚板庫存為95.3萬噸，周比增加了0.95%，連續2個交易周增加。鋼材社會庫存的首增，或暗示著庫存進入季節性反彈的階段。根據經驗，年末鋼材庫存都有觸底反彈并且持續增加的過程，這將持續到次年二月份。聯系鋼價，期貨市場上螺紋鋼和熱卷窄幅波動，但已經脫離了年內低點，但現貨市場上，鋼價在12月份一直處于持續下滑態勢，尤其是建筑鋼材，降價幅度廣且深，商家年底回籠資金壓力大。

     國家統計局發布了11 月經濟數據，多數數據均不及預期，本周發布的12月匯豐PMI預覽初值49.5，比11月終值回落0.5個點，跌穿榮枯線并創下7個月新低，反映經濟走勢仍趨下行。而從房地產情況來看，在10月份當月銷售、新開工等數據出現好轉之后，11月份市場再度趨于惡化，商品房銷售降幅擴大，庫存繼續增加，房屋新開工大幅下降。11 月當月，商品房銷售面積同比下降11.1%，比上月降幅擴大9.5個百分點，連續3個月收窄后再擴大。11月底，商品房待售面積59795 萬平，比10 月底增加1556 萬平。11月房屋新開工面積同比下降31.2%，比10月(增長42.9%)下滑74.1 個百分點。國家統計局公布的11月份全國70個大中城市新建商品住宅價格環比無一上漲，環比下降的城市達到67個?？傮w來看，當前房地產市場低迷依然是拖累經濟下行的一個主要因素，國內鋼材市場需求疲弱的現狀依然難以改觀。

   新年鋼價走勢大預測

     從鐵礦石市場來看，近期河北地區鐵精粉價格持續下跌，跌幅較上月加大。受下游鋼材需求低迷，進口礦以及港口現貨礦打壓力度不斷增強，內礦頂不住外礦價格上的巨大優勢，持續走低。據國家統計局數據，11月國產礦產量1.282億噸，同比降7.5%，環比降4.9%，顯示出國內礦停產減產力度已明顯擴大。預計下月河北鐵精粉市場價格弱穩運行。近期進口礦價格連創新低，70美元大關成為上方壓力。截止12月25日，普氏62%鐵礦石指數收報66.75美元/噸，較上月末下跌4.5美元/噸。受四大礦山進入擴產高峰及國內需求減弱影響，今年以來鐵礦石價格下跌“跌跌不休”，年初至今進口礦累計下跌幅度已經達到48%,跌幅之大熊冠各種大宗商品。12月23日，澳大利亞工業部將2015年的鐵礦石價格預期降低33%，指出2015年鐵礦石均價約為63美元/噸，遠低于在9月份報告中提出的94美元/噸的展望，表明這一世界最大鐵礦石出口國對后市的悲觀預期。不過從近期市場表現來看，11月份我國鐵礦石進口量環比大幅下降1199萬噸至6740萬噸，為僅高于今年2月份的年內次低水平，全國主要港口庫存已連續四周下降，并自今年2月中旬以來首次降至億噸以內的水平，或反映出鐵礦石市場供應已經出現減少。預計2015年年初進口礦價回升到70美元/噸以上關口的可能性較大。

     目前突然降息和變相調整意在對抗通縮預期，2015年中期美國可能進入加息通道，如在那時再調整，勢必被動，所以在歲末年初之際加緊調整貨幣政策不失為明智之舉。當前鋼材產銷處于“緊平衡”的局面，資金面將是影響價格走勢的重要變量，由于央行降息政策剛實行，短期內需要觀察政策效果不可能接連出臺加息政策，在2014年1季度上旬，由于穩增長措施的實施和美國加息政策倒逼，不可避免的會繼續降息或者降準，加之2014年底壓抑的放貸沖動影響，資金面還會在突擊放貸的影響下比較寬松，一旦有消息面的配合，如鐵礦石等鋼材生產原料價格漲價，將對鋼價走高形成輿論支撐，適當的通脹有助于緩解目前的通縮預期，這也是國家樂見的。

     其實鋼價內在反彈動力還是比較強的，無非是需要一些關鍵因素去引爆，2015年年初的鋼價將在底部震蕩，關鍵是看供需面，究竟是鋼廠能自律，還是銀根能實際放松，現在也是未盡可知，個人覺得目前鋼價還是有反彈的空間，但是幅度不會很大。